کاربر در این گزارش فردانامه به قلم حسن کاظمزاده، خرید قطعی اوراق دولتی توسط بانک مرکزی و تأثیر آن بر تأمین مالی دولت، نقدینگی و نرخ بهره بررسی میشود؛ اقدامی که با خرید مستقیم ۲۱ همت اوراق از دولت، تفاوت مهمی با سازوکار ریپو دارد.
تحلیل اقتصادی
کسری بودجه دولتها، و بهطور خاص دولت ایران، همواره یکی از مهمترین مسائل اقتصاد کشور بوده است. یکی از روشهای تأمین این کسری، استفاده از منابع سیستم بانکی و بانک مرکزی است. با این حال، شیوه تأمین مالی دولت از این مسیر در سالهای گذشته تغییر کرده و از سال ۱۳۹۹، رابطه میان دولت، بانکها و بانک مرکزی در زمینه تأمین مالی کسری بودجه وارد مرحله جدیدی شده است.
در گذشته، دولت بهصورت مستقیم از بانک مرکزی و بانکها، تحت عناوین مختلف، تسهیلات دریافت میکرد. اما از سال ۱۳۹۹، این رابطه تغییر کرد. بانک مرکزی و بانکها بهجای پرداخت مستقیم پول به دولت، اوراقی را که دولت منتشر میکرد خریداری کردند. به این ترتیب، اوراق دولتی به یکی از ابزارهای اصلی تأمین مالی دولت تبدیل شد.
اما نکته مهم اینجاست که خرید اوراق دولتی توسط بانک مرکزی الزاماً به یک شکل انجام نمیشود. بانک مرکزی برای خرید اوراق و تزریق پول به اقتصاد، روشهای مختلفی در اختیار دارد که میتوان آنها را به دو دسته کلی تقسیم کرد: خرید قطعی و خرید با شرط بازخرید یا ریپو.
ریپو؛ روش اصلی خرید اوراق از سال ۱۳۹۹
از سال ۱۳۹۹ تا به امروز، مدل اصلی خرید اوراق توسط بانک مرکزی، ریپو یا خرید با شرط بازخرید بوده است.
در این روش، بانکها اوراق دولتی را خریداری میکنند و بانک مرکزی، اوراق تحت مالکیت بانکها را با شرط بازخرید از آنها خریداری میکند. این بازه معمولاً کوتاهمدت است و میتواند از یک هفته تا چند هفته ادامه داشته باشد.
در پایان دوره، بانکها مجدداً اوراق را از بانک مرکزی خریداری میکنند. بنابراین، مالکیت اوراق برای مدت مشخصی در اختیار بانک مرکزی قرار میگیرد و در مقابل، منابع مالی در اختیار بانکها قرار میگیرد.
به همین دلیل، ریپو را میتوان یک ابزار کوتاهمدت برای تزریق پول توسط بانک مرکزی به بانکهای تجاری دانست.
در واقع، در این سازوکار، بانک مرکزی با خرید موقت اوراق، منابع مالی را در اختیار بانکها قرار میدهد و پس از پایان دوره ریپو، اوراق دوباره به بانکها بازمیگردد. بنابراین، ماهیت این عملیات با خرید قطعی اوراق تفاوت دارد.
خرید قطعی اوراق چه تفاوتی دارد؟
در مقابل ریپو، خرید قطعی قرار دارد. در این روش، بانک مرکزی اوراق دولتی را بدون توافق برای بازفروش کوتاهمدت خریداری میکند و آنها را تا سررسید نگه میدارد.
این خرید میتواند بهصورت مستقیم از خود دولت انجام شود یا بهصورت غیرمستقیم از مالکان اوراق دولتی، مانند بانکها، صورت بگیرد.
تفاوت اصلی این دو روش در همین موضوع است. در ریپو، خرید اوراق موقتی است و اوراق پس از پایان دوره مجدداً به بانکها بازگردانده میشود؛ اما در خرید قطعی، بانک مرکزی اوراق را برای مدت طولانیتری در اختیار خواهد داشت و آنها را تا سررسید نگه میدارد.
به همین دلیل، خرید قطعی را میتوان روشی بلندمدتتر برای تزریق پول به اقتصاد دانست.
اتفاق مهم شهریورماه؛ خرید مستقیم از دولت
نقطه مهم ماجرا در شهریورماه اتفاق افتاد.
پس از حدود هفت سال اجرای عملیات بازار باز یا OMO در اقتصاد ایران، بانک مرکزی برای نخستینبار اقدام به خرید قطعی اوراق دولتی بهصورت مستقیم از خود دولت کرد.
این اتفاق از این جهت اهمیت دارد که مدل خرید قطعی، با سازوکار ریپو تفاوت دارد و میتواند به معنای تزریق بلندمدتتر منابع به اقتصاد باشد.
در ادبیات اقتصادی جهان، خرید گسترده و مستقیم اوراق توسط بانک مرکزی به QE یا تسهیل پولی (Quantitative Easing) شناخته میشود.
در این اقدام، حجم اوراق خریداریشده توسط بانک مرکزی به ۲۱ همت رسیده است.
بنابراین، آنچه در شهریورماه رخ داده صرفاً ادامه همان عملیات ریپوی سالهای گذشته نیست؛ بلکه تغییر در نوع مداخله بانک مرکزی در بازار اوراق دولتی محسوب میشود.
این اقدام چه پیامدهایی میتواند داشته باشد؟
اهمیت خرید قطعی اوراق فقط به حجم آن محدود نمیشود. نوع خرید نیز اهمیت دارد، زیرا خرید قطعی نسبت به ریپو، امکان تزریق بلندمدتتر پول را فراهم میکند.
از این منظر، میتوان چند اثر احتمالی را برای این اقدام در نظر گرفت.
۱. تزریق بلندمدت پول به اقتصاد
نخستین اثر احتمالی، تزریق بلندمدت پول به اقتصاد و پوشش کسری بودجه است.
در حالی که ریپو ابزاری کوتاهمدت برای تأمین نقدینگی بانکها محسوب میشود، خرید قطعی میتواند منابع پولی را برای مدت طولانیتری در اقتصاد نگه دارد.
در نتیجه، افزایش حجم خرید قطعی میتواند نقش بیشتری در تأمین مالی دولت و پوشش کسری بودجه داشته باشد.
۲. تغییر در نرخ بهره تأمین مالی بانک مرکزی
اثر احتمالی دیگر، تغییر در نرخ بهره تأمین مالی بانک مرکزی است.
این سازوکار را میتوان از این منظر با آنچه در سیاست پولی فدرال رزرو آمریکا مشاهده میشود مقایسه کرد؛ به این معنا که شرایط تأمین مالی بانک مرکزی و نحوه ورود منابع به سیستم مالی میتواند بر سطح نرخهای بهره اثرگذار باشد.
۳. اثر بر نرخهای بهره و هزینه تأمین مالی
خرید قطعی اوراق همچنین میتواند بر سطح عمومی نرخ بهره، سود سپردهها و هزینه تأمین مالی اثرگذار باشد.
تغییر در حجم منابع تزریقشده به اقتصاد و نحوه تأمین مالی دولت میتواند بر شرایط بازار پول و در ادامه بر نرخهای تأمین مالی اثر بگذارد.
البته میزان و جهت این اثرگذاری، به حجم خرید قطعی و تداوم این سیاست بستگی خواهد داشت.
۴. احتمال افزایش تورم پولی
یکی دیگر از پیامدهای احتمالی، تورم پولی است.
اگر حجم خرید قطعی اوراق افزایش پیدا کند و در نتیجه آن، حجم پول بیشتری وارد اقتصاد شود، میتوان انتظار داشت که فشارهای پولی نیز افزایش پیدا کند.
به همین دلیل، حجم خرید قطعی و ادامه یا عدم ادامه این روند، اهمیت زیادی دارد. خرید ۲۱ همتی اوراق، نقطه شروع این سازوکار است و در ادامه باید دید بانک مرکزی چه میزان از این روش استفاده خواهد کرد.
چرا این تغییر مهم است؟
در مجموع، آنچه در شهریورماه رخ داده را باید در چارچوب تغییر سازوکار تأمین مالی دولت و عملیات بازار باز بررسی کرد.
از سال ۱۳۹۹، بانک مرکزی و بانکها بهجای تأمین مستقیم منابع برای دولت، عمدتاً از مسیر خرید اوراق دولتی وارد این فرآیند شدند. با این حال، تا پیش از این، خرید اوراق توسط بانک مرکزی در قالب ریپو و خرید با شرط بازخرید انجام میشد.
اکنون برای نخستینبار پس از هفت سال عملیات بازار باز، بانک مرکزی خرید قطعی اوراق دولتی را بهصورت مستقیم از دولت انجام داده است.
این تغییر از آن جهت اهمیت دارد که خرید قطعی، نسبت به ریپو، امکان تزریق بلندمدتتر پول را فراهم میکند و در صورت افزایش حجم آن، میتواند آثار گستردهتری بر تأمین مالی دولت، نرخ بهره و سطح عمومی قیمتها داشته باشد.
در حال حاضر، حجم اوراق خریداریشده به ۲۱ همت رسیده است و باید دید این اقدام در ادامه در چه ابعادی تکرار خواهد شد.
اثرات این تغییر را میتوان در چند محور اصلی دنبال کرد: تزریق بلندمدت پول به اقتصاد و پوشش کسری بودجه، تغییر نرخ بهره تأمین مالی بانک مرکزی، اثرگذاری بر نرخ بهره و هزینه تأمین مالی و در نهایت احتمال افزایش تورم پولی در صورت افزایش حجم خرید قطعی.
در مطالب جداگانه، هرکدام از این اثرات را با جزئیات بیشتری بررسی خواهیم کرد.
در صورت نیاز به راهنمایی بیشتر، کافی است از طریق این لینک با ما در ارتباط باشید.
