علیرضا فرشید بازده سرمایه با استفاده از مدل دوپانت
یکی از راه‌های مقایسه ی بنیادی سهام، استفاده از نسبت‌های مالی است. یکی از این نسبت‌ها ROE یا نسبت بازده حقوق صاحبان سهام است. این نسبت ساده از تقسیم سودخالص شرکت به مجموع حقوق صاحبان سهام به دست می‌آید. در این مقاله فردانامه می‌خواهیم به ROE و مدل گسترش یافتة آن یا دوپانت از نزدیک‌تر نگاه کنیم. با ما همراه باشید.
نسبت بازده حقوق صاحبان سهام یا ROE چیست؟
یکی از نسبت‌های رایج در بازار سرمایه نسبت بازده حقوق صاحبان سهام (حقوق مالکانه) است. این نسبت حاصل تقسیم سود خالص به جمع حقوق صاحبان سهام است. فرض کنیم شرکت الف در دوره مالی خاصی ۱۰۰ میلیون تومان سود خالص شناسایی کرده است. شرکت ب نیز در همان دوره، ۱۰۰ میلیون تومان سود خالص گزارش کرده است.
در نگاه اول این دو شرکت سود یکسانی خلق کرده‌اند پس ارزش یکسانی دارند. اما اگر به ترازنامه (صورت وضعیت مالی) این دو شرکت رجوع کنیم و حقوق صاحبان سهام شرکت الف ۲ میلیارد تومان و شرکت ب ۵ میلیارد تومان باشد، خواهیم دید شرکت الف سودی برابر با ۵ درصد حقوق صاحبان سهام خود ساخته است اما این نسبت برای شرکت ب ۲ درصد است. پس شرکت الف عملکرد بهتری از همتای خود داشته است.
چرا استفاده از نسبت ساده ROE ممکن است خطا ایجاد کند؟
استفاده از این نسبت ساده، بسیار راحت است. شما سود خالص را از صورت سود و زیان و میانگین حقوق صاحبان سهام (جمع ابتدا و انتهای دوره تقسیم بر ۲) را از ترازنامه یادداشت کرده و از تقسیم سود خالص به میانگین حقوق صاحبان سهام و مقایسه ی آن با شرکت‌های مشابه یا گذشته خود شرکت، میتوانید مرجع مقایسه خوبی داشته باشید.
ROE: بازده حقوق صاحبان سهام
Net Income: سود خالص
Average Shareholders’ Equity: میانگین حقوق صاحبان سهام
اگر این نسبت بالا رود، نشانه ی بالا رفتن سود خالص نسبت به حقوق صاحبان سهام است.
مشکل اینست که این نسبت می‌تواند با بالا رفتن میزان بدهی شرکت هم افزایش یابد. افزایش بدهی در شرایط ثبات دارایی‌ها، باعث کاهش حقوق صاحبان سهام شده و با کاهش در مخرج کسر، شاهد افزایش نسبت ROE خواهیم بود. این عمل باعث تقویت اهرم مالی شرکت می‌شود، اما ریسک سرمایه‌گذاری در شرکت را نیز هم‌زمان بالاتر می‌برد.
مثلا مدیران شرکت با افزایش بدهی شرکت، اقدام به خرید دارایی‌های غیر مولد کرده و باعث کاهش مخرج کسر می‌شوند در صورتیکه فروش و سودآوری شرکت ثابت مانده باشد، ROE به دست آمده، بهبود نشان می‌دهد!
دوپانت، مدل توسعه یافته ROE
در دهة ۱۹۲۰ موسسة دوپانت با شناسایی ضعف استفاده از نسبت سادة ROE مدل توسعه یافته‌ای از آن را معرفی کرد. این مدل یک بار نسبت ROE را در فروش ضرب می‌کند و در مرحله ی بعدی این نسبت را در دارایی ضرب کرده و به مدل گسترش یافته‌ای ۳ مرحله‌ای از بازده حقوق صاحبان سهام می‌رسد.
می‌بینیم که در مرحله ی اول به معادله حاشیه سود خالص ضربدر نسبت فروش به حقوق صاحبان سهام رسیدیم. حال این معادله را در دارایی‌ها ضرب می‌کنیم:
Sales: درآمد عملیاتی (فروش)
Assets: جمع دارایی‌ها
حال به مدل گسترش یافته ۳ مرحله‌ای دوپانت رسیدیم که در آن:
بازده حقوق صاحبان سهام = حاشیه سود خالص × گردش دارایی‌ها × نسبت اهرمی
اکنون به راحتی می‌توان علت تغییرات ROE را دنبال کرد.
- حاشیه سود خالص نشان‌دهنده میزان بهینه بودن عملیات شرکت است.
- گردش دارایی‌ها، نشان‌دهنده استفاده صحیح از دارایی‌های شرکت در جهت افزایش فروش.
- نسبت اهرمی نشان‌دهندة میزان استفادة شرکت از اهرم بدهی‌ست.
افزایش دو مورد اول، یعنی حاشیه سود خالص و گردش دارایی‌ها سیگنال مثبتی در افزایش ارزش شرکت تلقی می‌شود. در حالیکه افزایش اهرم بدهی، باعث بالا رفتن هزینة مالی شرکت و افزایش ریسک سرمایه‌گذاری خواهد بود.مدل ۵ مرحله‌ای دوپانت
در مدل ۵ مرحله‌ای دوپانت
، بخش حاشیه سود خالص مدل ۳ مرحله‌ای را به شکل زیر گسترش داده‌اند
که به معادله ی زیر برای بازده حقوق صاحبان سهام می‌رسیم:
در ادامه بخش اول نیز به شکل زیر گسترش داده می‌شود:
در نهایت برای معادله بازده حقوق صاحبان سهام خواهیم داشت:
Earnings Before Tax: سود قبل از کسر مالیات
TaxRate: نرخ مالیات
Interest Expense (IE): هزینه مالی
EBIT: سود قبل از کسر مالیات و هزینه مالی
اکنون به مدل گسترش یافتة ۵ مرحله‌ای دوپانت رسیدیم:
بازده حقوق صاحبان سهام =(حاشیه سود قبل از کسر مالیات و هزینه مالی × گردش دارایی‌ها – نرخ هزینه مالی) × نسبت اهرمی × نرخ بازگشت مالیات
با دقت در این معادله متوجه می‌شویم که اگر هزینه مالی شرکت، درصد بالایی باشد می‌تواند مزایای استفاده از اهرم (نرخ سودآوری بالاتر از نرخ بهره وام اخذ شده) را خنثی کرده و از بین ببرد. هرچند که باعث کاهش هزینه‌های مالیاتی نیز بشود!
سخن پایانی
با هم با نسبت بازده حقوق صاحبان سهام آشنا شدیم و نحوه استفاده در عین حال سادگی آن را آموختیم. به ضعف‌های این نسبت ساده پرداخته و راه حل موسسة دوپانت برای آن را در دو روش گسترش ۳ مرحله‌ای و ۵ مرحله‌ای، که باعث قابل بررسی شدن هر یک از عوامل فروش، حاشیه سود خالص، استفاده از اهرم بدهی و هزینه مالی، گردش دارایی‌ها و نرخ مالیات در آن می‌شود، پرداختیم. لازم است یادآوری کنیم که استفاده از نسبت‌های دارایی و حقوق صاحبان سهام، زمانی مفید است که صورت‌های مالی براساس ارزش روز، تجدید ارزیابی شده و منعکس‌کننده ارزش صحیح و به روز باشند.
منبع: اینوستو پدیا
شما میتوانید در کلاس تحلیل بنیادی با تمرکز بر مدلسازی مالی شرکت کنید و این مقاله را بهتر درک کنید.
